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Titoli di stato e aste: come viene collocato il debito pubblico

Articolo di Leonardo Moscatelli, studente di Scienze Economiche e Bancarie, Università degli Studi di Siena

Un’analisi dei titoli di debito pubblico e i meccanismi di emissione adottati dallo stato italiano.

Quando uno stato ha bisogno di denaro come può procurarselo? Tendenzialmente può percorrere tre strade:  

  • aumentare le tasse e/o ridurre la spesa pubblica 
  • stampare moneta attraverso la propria Banca Centrale Nazionale
  • emettere Titoli di Stato

Considerando le prime due strade difficilmente praticabili se non impossibili da seguire concentriamoci sulla terza via, quella dell’emissione di titoli di debito pubblico. Pratica di cui l’Italia usa e abusa con seri problemi di sostenibilità; in particolare dal 1981, anno del “divorzio” tra la Banca d’Italia e il Ministero del Tesoro ad opera dei rispettivi titolari Carlo Azeglio Ciampi e Beniamino Andreatta.

Cerchiamo di capire quante tipologie di titoli di stato esistono e in che modo vengono messi all’asta e collocati.

Titoli del debito pubblico

Lo stato italiano emette sette tipi di titoli:

  • Buoni Ordinari del Tesoro (Bot)
  • Certificati del Tesoro Zero Coupon (Ctz)
  • Certificati di Credito del Tesoro (Ccteu)
  • Buoni del Tesoro Poliennali (Btp)
  • Buoni del Tesoro Poliennali indicizzati all’inflazione europea (Btp€i)
  • Buoni del Tesoro Poliennali indicizzati all’inflazione italiana (Btp Italia)
  • Buoni del Tesoro Poliennali step-up riservati agli investitori retail (BTP Futura)

Per semplicità considereremo i Buoni del Tesoro Poliennali una categoria unica date le lievi differenze di indicizzazione o della riservatezza dell’emissione. Rimangono quattro categorie:

  • Buoni Ordinari del Tesoro (Bot)
  • Certificati del Tesoro Zero Coupon (Ctz)
  • Certificati di Credito del Tesoro (Ccteu)
  • Buoni del Tesoro Poliennali (Btp)

Possiamo distinguere le 4 tipologie in 2 gruppi:

  • titoli con cedola di cui fanno parte Btp e Ccteu. Pagano cedole semestrali fino a scadenza, momento in cui avviene il rimborso del valore nominale (1000 €)
  • titoli senza cedola di cui fanno parte Bot e Ctz. A scadenza viene semplicemente rimborsato il valore nominale (1000 €)

Altra distinzione va fatta per la durata dei titoli ovvero quanto tempo dovrà trascorrere perché questo scada. Uno stesso tipo di può avere scadenze diverse in base al momento dell’emissione e alla necessità di denaro da parte dello Stato.

  • Buoni Ordinari del Tesoro (Bot)                 3, 6 e 12 mesi
  • Certificati del Tesoro Zero Coupon (Ctz)   24 mesi
  • Certificati di Credito del Tesoro (Ccteu)       da 3 a 7 anni
  • Buoni del Tesoro Poliennali (Btp) 3, 5, 7, 10, 15, 20,30 e 50 anni

Meccanismi d’asta

Il Tesoro utilizza due tipologie di asta:

  • l’asta competitiva in termini di rendimento per i Bot
  • l’asta marginale con determinazione discrezionale del prezzo di aggiudicazione e della quantità emessa per i Ctz, Btp, Ccteu

Non tutti possono partecipare alle aste. Sono ammessi solo operatori abilitati, banche e imprese di investimento registrate presso la Banca d’Italia e che abbiano stipulato con questa un’apposita convenzione che regola la sottoscrizione di titoli di stato.

Alla fine di ogni anno il Dipartimento del Tesoro pubblica il calendario delle aste per l’anno successivo. In questo modo gli operatori conoscono con largo anticipo la cadenza dei collocamenti.

Le aste dei Titoli di Stato sono effettuate presso la Banca d’Italia, alla presenza di un dipendente della stessa banca e di un funzionario (ufficiale rogante) del Ministero dell’Economia e delle Finanze (Mef), che rappresenta il Ministro ed è responsabile della regolarità dell’asta. Le domande degli operatori abilitati vengono inviate per via telematica. Per ciascun titolo offerto, ogni operatore può presentare le proprie richieste entro le ore 11.00 del giorno d’asta, termine oltre il quale il sistema respinge automaticamente le domande. L’operatore può modificare più volte le proprie richieste, sovrascrivendo le precedenti, poiché il sistema considererà valida solo l’ultima domanda pervenuta in tempo utile.
Le domande inoltrate giungono criptate e possono essere decodificate solo dopo le ore 11.00 da parte di un funzionario della Banca d’Italia incaricato dell’asta. In tal modo, si avvia una serie di operazioni automatiche, che porta alla produzione di un tabulato in cui le richieste sono riportate in ordine decrescente di prezzo.

Da questo momento le aste si differenziano, due esempi possono aiutarci a capire i diversi funzionamenti.

Asta competitiva in termini di rendimento

Lo stato italiano vuole emettere 30 milioni di Bot corrispondenti a 30 miliardi di Euro (ricordate che il valore nominale di un Bot è di € 1000). Al collocamento partecipano gli operatori A, B, C.   Alle ore 11.00 del giorno dell’asta il tabulato delle richieste appare così.

Gli operatori si aggiudicano i titoli sulla base di proposte fatte in termini di rendimento richiesto. La precedenza viene data alle proposte con rendimento minore. Nel caso in cui la quantità di titoli richiesta sia superiore a quella offerta si determinano i tassi di rendimento minimo e massimo accoglibili usando quelli proposti, escludendo di conseguenza alcune richieste.

Asta marginale

Lo stato italiano vuole emettere 30 milioni di Btp corrispondenti a 30 miliardi di Euro (ricordate che il valore nominale di un Bpt è di 1000 €). Al collocamento partecipano gli operatori A, B, C.      Alle ore 11.00 del giorno dell’asta il tabulato delle richieste appare così.

Tutti gli operatori pagano il prezzo proposto dall’ultimo aggiudicatario 999,20. Coloro che erano disposti a pagare il titolo di più saranno avvantaggiati perché pagheranno un prezzo inferiore di quello proposto. In questo tipo di asta vengono imposti limiti inferiori e superiori ai prezzi proponibili, la quantità di emissione è predeterminata dal Tesoro.

Se navigando su internet cercate i prezzi dei titoli di stato troverete cifre prossime a € 100 nonostante questi abbiano taglio minimo di € 1000. Nel nostro caso questo vuol dire che su cento euro di valore nominale il prezzo pagato è stato di € 99,92 e quindi su un lotto minimo di € 1000 sarebbe di € 999,20. Per comprare un titolo non vi basteranno € 100 ma ne serviranno dieci volte tanto.

Abbiamo illustrato gli strumenti e i meccanismi a disposizione dello stato italiano sperando di fare luce su un tema così importante. 

L’emissione di titoli di debito ha il vantaggio di essere un rapido metodo per procacciarsi liquidità soprattutto grazie al ruolo assunto dalla BCE di “prestatore d’ultima istanza”, stesso ruolo che aveva la Banca d’Italia prima del 1981. Rischia però di diventare insostenibile con la conseguenza di una necessaria ristrutturazione del debito in seguito ad una ipotetica uscita dall’UE. Questa ipotesi è impraticabile se non al costo di distruggere il tessuto economico italiano e di rendere il paese preda di attacchi speculativi. Sono necessarie misure che consentano di ridurre le inefficienze e di tagliare le spese. Stiamo pagando il conto delle abominevoli politiche economiche e sociali degli anni della prima repubblica fino all’ingresso dell’euro come moneta. Se non vogliamo continuare a sborsare in eterno è necessario ora un cambiamento di rotta per vedere, si spera tra qualche anno, risultati soddisfacenti.

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